Bedrijf verkopen: weet wat uw onderneming waard is vóór u onderhandelt

Wie zijn bedrijf wil verkopen, denkt vaak eerst aan de vraag: wat is mijn bedrijf waard? Dat is een logische vraag, maar voor een verkoop is zij niet voldoende. De uiteindelijke opbrengst wordt ook beïnvloed door de financiële positie op het moment van overdracht en door de afspraken die koper en verkoper met elkaar maken.

Een bod van € 2 miljoen betekent bijvoorbeeld niet automatisch dat de verkoper € 2 miljoen ontvangt. Eerst moet duidelijk zijn waarop dat bedrag betrekking heeft. Is het de waarde van de onderneming vóór aftrek van schulden? Zijn liquide middelen inbegrepen? Hoeveel werkkapitaal moet in het bedrijf achterblijven? En kan de prijs na ondertekening nog worden aangepast?

1. Een bedrijf verkopen begint vóór de onderhandelingen

Een ondernemer heeft een sterkere uitgangspositie wanneer vóór het eerste serieuze bod duidelijk is hoe de onderneming economisch in elkaar zit. Wie nog enkele jaren vóór een mogelijke verkoop heeft, kan die tijd bovendien gebruiken om gericht aan de bedrijfswaarde en overdraagbaarheid te werken. Niet alleen de historische winst is relevant, maar ook de kwaliteit en houdbaarheid daarvan.

Denk aan afhankelijkheid van enkele grote klanten, de rol van de ondernemer zelf, personeelsrisico's, noodzakelijke investeringen, contracten, marges en de behoefte aan werkkapitaal. Een koper zal deze onderwerpen vroeg of laat onderzoeken. Het is beter wanneer de verkoper ze zelf al kent en kan onderbouwen.

Een professionele bedrijfswaardering kan daarom meer zijn dan een bedrag op papier. Zij maakt zichtbaar welke aannames de waarde dragen, waar risico's zitten en welke onderwerpen waarschijnlijk terugkomen in de onderhandelingen.

2. Bedrijfswaarde en verkoopprijs zijn niet hetzelfde

De economische waarde van een onderneming is een onderbouwde inschatting op basis van toekomstige kasstromen en risico. De verkoopprijs ontstaat vervolgens in een onderhandeling tussen een concrete koper en verkoper.

Een koper kan meer willen betalen omdat hij strategische voordelen ziet. Denk aan toegang tot klanten, personeel, technologie, capaciteit of kostenbesparingen. Een andere koper kan juist minder bieden vanwege financieringsbeperkingen of een andere inschatting van risico.

Daarom is een waardering geen voorspelling van de exacte verkoopprijs. Zij geeft de ondernemer wel een financieel referentiekader om een bod te kunnen beoordelen. Een sector-multiple × EBITDA is daarbij voor het micro- en klein-mkb geen betrouwbare vervanging van een bedrijfsspecifieke waardering of cross-check daarop.

3. Van waarde van het bedrijf naar wat u voor de aandelen ontvangt

Bij veel overnames wordt eerst gesproken over de waarde van de bedrijfsactiviteiten. In de financiële wereld heet dit vaak de Enterprise Value of ondernemingswaarde. Dat is niet automatisch hetzelfde als de waarde die aan de aandeelhouder toekomt.

Om van ondernemingswaarde naar aandelenwaarde te komen, worden onder andere financiële schulden, beschikbare overtollige liquide middelen en eventuele andere correcties verwerkt. Die berekening wordt in vaktaal een equity bridge genoemd. Voor een ondernemer is vooral de uitkomst relevant: hoe komen we van “wat is het bedrijf waard?” naar “wat ontvang ik voor mijn aandelen?”

Een onderneming kan bijvoorbeeld € 5 miljoen waard zijn als bedrijfsactiviteit, maar daarnaast € 1 miljoen financiële schuld hebben. Dan is € 5 miljoen niet automatisch de opbrengst voor de aandeelhouder. Ook beschikbare overtollige cash en andere correcties kunnen het uiteindelijke bedrag verhogen of verlagen.

4. Schulden en cash: kijk verder dan het banksaldo

Bij een verkoop wordt vaak gesproken over net debt. Letterlijk betekent dat netto financiële schuld: financiële schulden verminderd met liquide middelen die daadwerkelijk beschikbaar en overtollig zijn.

Dat klinkt eenvoudig, maar de praktijk is minder zwart-wit. Niet iedere verplichting staat als klassieke banklening op de balans en niet iedere euro op de bankrekening kan zonder gevolgen aan de onderneming worden onttrokken.

Discussie kan bijvoorbeeld ontstaan over aandeelhoudersleningen, bepaalde leaseverplichtingen, achterstallige belastingen, voorzieningen of andere posten die economisch het karakter van schuld hebben. Aan de andere kant moet worden bepaald welk deel van de cash werkelijk overtollig is.

De onderneming heeft immers geld nodig om na de overdracht normaal te kunnen blijven functioneren. Lonen, belastingen, voorraad, seizoensschommelingen en investeringen verdwijnen niet omdat de aandelen van eigenaar wisselen.

5. Werkkapitaal: hoeveel moet er in het bedrijf achterblijven?

Werkkapitaal is het kapitaal dat nodig is om de dagelijkse bedrijfsvoering te financieren. Voorraad en openstaande facturen aan klanten leggen bijvoorbeeld geld vast, terwijl leverancierskrediet juist een deel van die behoefte financiert.

Een koper verwacht doorgaans een onderneming over te nemen met voldoende normaal werkkapitaal om vanaf de eerste dag door te kunnen draaien. Daarom spreken partijen bij een overname vaak een normaal niveau af. In vaktaal heet dit het Working Capital Target.

Stel dat € 500.000 als normaal wordt beschouwd, maar bij overdracht slechts € 350.000 aanwezig is. Dan ontbreekt € 150.000 ten opzichte van de afspraak. De koper zal dat tekort mogelijk zelf moeten financieren en kan daarom een prijsaanpassing verlangen.

Het omgekeerde kan eveneens relevant zijn. Daarom is het verstandig het normale werkkapitaal niet pas aan het einde van het verkoopproces te bespreken. Historische gemiddelden, groei, seizoensinvloeden en veranderingen in betaalgedrag kunnen allemaal invloed hebben op wat een redelijk niveau is.

6. Boekenonderzoek: zorg dat de informatie op orde is

Een serieuze koper wil controleren of de informatie waarop hij zijn bod baseert klopt. Dat onderzoek wordt meestal due diligence of boekenonderzoek genoemd.

De verkoper stelt daarvoor financiële, commerciële, juridische, fiscale en personeelsinformatie beschikbaar. Dat gebeurt vaak in een beveiligde digitale omgeving: de dataroom.

Een goed voorbereide dataroom versnelt niet alleen het proces. Zij geeft ook een signaal dat de onderneming professioneel is voorbereid op verkoop. Een onvolledige of rommelige informatievoorziening leidt daarentegen vaak tot extra vragen, vertraging en onzekerheid.

Belangrijk is wel dat niet iedere geïnteresseerde koper vanaf het begin onbeperkt toegang krijgt tot alle informatie. Vertrouwelijkheid, fasering van informatie en toegang op maat blijven onderdeel van een zorgvuldig verkoopproces.

7. Wanneer staat de verkoopprijs werkelijk vast?

Een veelvoorkomend misverstand is dat de prijs volledig vaststaat zodra partijen een bedrag hebben afgesproken. Dat hangt af van de gekozen afspraken.

Bij de ene transactie wordt de prijs gebaseerd op een historische balansdatum en vervolgens zoveel mogelijk vastgezet. Bij een andere transactie wordt na de overdracht nog afgerekend op basis van de werkelijke financiële positie op dat moment.

De twee veelgebruikte begrippen hiervoor zijn locked box en completion accounts. De Engelse termen zijn minder belangrijk dan het economische verschil.

8. Locked box: prijs baseren op een eerdere balansdatum

Bij een locked-boxafspraak wordt de prijs gebaseerd op financiële cijfers van een datum vóór de daadwerkelijke overdracht. Vanaf die afgesproken datum wordt de economische waarde als het ware “vastgezet”.

Daarbij is het belangrijk dat tussen die datum en de overdracht geen ongeoorloofde waarde uit de onderneming naar de verkoper of aan hem verbonden partijen verdwijnt. Dit wordt leakage genoemd.

Voorbeelden kunnen bepaalde dividenden, uitzonderlijke bonussen, niet-marktconforme betalingen aan verbonden partijen of transactiekosten voor rekening van de onderneming zijn. Partijen kunnen vooraf ook bepalen welke betalingen wél zijn toegestaan. Dat heet permitted leakage.

Voor een verkoper kan een locked box aantrekkelijk zijn omdat er relatief veel prijszekerheid vooraf ontstaat. Daar staat tegenover dat de afspraken over wat wel en niet uit de onderneming mag vloeien helder moeten zijn.

9. Completion accounts: afrekenen op de werkelijke situatie bij overdracht

Bij completion accounts spreken partijen eerst een voorlopige prijs of berekeningswijze af. Na de overdracht wordt de werkelijke financiële positie op de overdrachtsdatum vastgesteld en kan de uiteindelijke prijs worden aangepast.

Daarbij kunnen bijvoorbeeld de werkelijke netto schuld, het aanwezige werkkapitaal en andere vooraf overeengekomen correcties worden meegenomen.

Het voordeel is dat de uiteindelijke prijs aansluit bij de feitelijke situatie bij overdracht. Het nadeel is dat achteraf discussie kan ontstaan over definities, waarderingsgrondslagen en berekeningen. Daarom moeten de spelregels vooraf zo precies mogelijk worden vastgelegd.

Geen van beide systemen is automatisch beter. Welke methode passend is, hangt af van de onderneming, de beschikbare informatie, de periode tot overdracht en de verdeling van risico die partijen willen afspreken.

10. Ondertekenen en daadwerkelijk overdragen zijn niet altijd hetzelfde moment

Bij eenvoudige transacties kunnen ondertekening en overdracht op dezelfde dag plaatsvinden. Maar soms zit daar een periode tussen.

Het moment waarop partijen de koopovereenkomst ondertekenen wordt vaak signing genoemd. Het moment waarop de aandelen daadwerkelijk worden overgedragen en de transactie wordt uitgevoerd heet closing.

Tussen beide momenten kunnen nog voorwaarden moeten worden vervuld, zoals het verkrijgen van financiering, toestemming van een derde partij of andere afspraken uit de koopovereenkomst. Ook moet duidelijk zijn welke beslissingen de verkoper in die tussenperiode nog mag nemen en wie het economische risico draagt.

11. Een goede prijs moet ook financierbaar zijn

Een hoge theoretische waarde heeft weinig betekenis wanneer een koper de overeengekomen prijs niet verantwoord kan financieren. Zeker in het MKB wordt een overname vaak deels betaald met bankfinanciering, eigen middelen van de koper en soms een verkoperslening of uitgestelde betaling.

De onderneming moet na de overname voldoende kasstroom overhouden voor rente, aflossing, belastingen, noodzakelijke investeringen en normaal werkkapitaal. Een transactie die alleen haalbaar is wanneer alles meezit, kan zowel voor koper als verkoper kwetsbaar zijn.

Daarom onderscheiden wij bedrijfswaarde, verkoopprijs en financierbare prijs. Die drie bedragen kunnen dicht bij elkaar liggen, maar dat hoeft niet.

12. Kijk bij een bod verder dan het bedrag bovenaan

Twee biedingen met hetzelfde bedrag kunnen economisch heel verschillend zijn. De voorwaarden bepalen mede wat de verkoper werkelijk ontvangt en welk risico hij na de overdracht nog houdt.

Bij de beoordeling van een bod zijn onder meer relevant:

• gaat het genoemde bedrag over ondernemingswaarde of aandelenwaarde;
• hoe worden schulden en liquide middelen behandeld;
• welk normaal werkkapitaal moet achterblijven;
• staat de prijs vast of kan deze later nog worden aangepast;
• wordt alles bij overdracht betaald of blijft een deel afhankelijk van toekomstige gebeurtenissen;
• welke garanties en verplichtingen blijven bij de verkoper;
• hoe zeker is de financiering van de koper;
• hoe lang duurt het voordat de transactie daadwerkelijk wordt afgerond.

Wat moet u weten voordat u uw bedrijf verkoopt?

Een ondernemer hoeft geen overnamespecialist te worden om zijn bedrijf goed te kunnen verkopen. Wel is het verstandig om vóór de onderhandelingen de economische basis te kennen: wat is de onderneming waard, welke factoren bepalen die waarde, hoeveel schuld en overtollige cash zijn er, welk werkkapitaal is normaal en welke investeringen zijn nog nodig?

Met die kennis wordt het veel eenvoudiger om een bod inhoudelijk te beoordelen en om te herkennen waar een ogenschijnlijk klein financieel detail een grote invloed op de uiteindelijke opbrengst kan hebben.